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伴随疫情扩散、油价跳水，昨夜美股三大指数全线跌逾7%，触发熔断。经济危机脚步渐近？还是恐慌情绪反应过度？巴菲特说，我无法预测证券市场短期走势。但从长期看，股市回暖、指数回升，健康企业的盈利总会回升。价值投资并无高深的道理，自下而上，逆向思维，做时间的朋友。股市下跌时，能以更低的价格买入优质公司，何乐而不为？

经济危机言之过早，疫情拐点总会来临

昨天市场下跌较多，海外波动较大，从定性的角度，我们认为还够不上经济危机或金融危机的程度。市场大跌的关键触发因素还是海外疫情扩散仍在爬坡期，引发投资者对需求收缩的担忧。加上原油市场遭受控量保价谈判失败冲击，油价大幅下跌，对炼化产业及产油国的经济增长都带来冲击，涉及面比较广。目前，标普指数的静态PE是20倍，PB是3倍，处于历史中偏高位，从估值的角度，似乎并没有提供足够的吸引力。如果动态观察疫情和政策的变化，我们认为不必悲观，短期企稳的可能性还是很大的。何以有此判断？从疫情角度，中国已进入修复期，新加坡、日本、韩国确诊病例的增速开始下降，疫情在部分国家扩散的同时，在部分国家显出受控好转迹象，随着越来越多的国家正在走过第一阶段，疫情的拐点终会来临。乐观判断，海外新增病例在3月份会见到高点。从政策角度，中美在货币和财政政策方面都还有进一步对冲的空间。在货币政策总体宽松的背景下，相比于估值、ROE等，增长是最重要的指标。如果公司盈利有增长，股价短期回调的坑都是可以填平的，是买入的机会。从保守和谨慎的角度，我们要警惕和跟踪两个可能的不利变化：一是沙特和俄罗斯的价格战有不好的示范作用。在需求下滑时，价格战是比较糟糕的应对方式，对企业盈利的冲击很大。如果其它行业因为成本下降而仿效开展价格战，不排除经济衰退的可能。二是美联储快速降息，可能使套利资金的利差收益大幅下降，会不会反而导致流动性收紧？如果发生，我们应该会看到在利率下降时美元反而升值。

美债再创新低，中债利率将维持低位

昨日美债又创新低，国内10年期国债收益率也突破前低至2.50%水平。当前，在全球避险情绪高涨的情况下，国内债券相对优势明显，汇率稳定，国内政治、经济局面稳定，债市又在开放初期，相对收益水平较高，具有明显价值优势。虽然当前国情不太适用过低利率，但是在汇率压力下，在全球经济下行压力和低利率环境下，国内债券市场仍会维持较低利率水平。债券大幅回调的压力来自基本面的回升和流动性预期收紧，而目前来看这一条件还不具备。同时，较高的期限利差也对债市提供了一定保障。据相关报告统计，年H1N1甲流爆发，从4月份升级警报开始，截至年6月末，已有超百万人感染，5.3万人得到确诊。截至年12月末，中国内地一共确诊12.3万例新型H1N1患者，死亡例。H1N1一共波及了个国家，全球造成了约万人的感染和28万人的死亡。MERS（中东呼吸综合症）起源于年的沙特，首先传播至欧洲，两年内累计确诊病例超例。此症早期死亡率较高，接近50%。年韩国爆发MERS，共造成人感染，38人死亡，致死率达20.4%。历史上，疫情都是局部冲击，未对经济造成重创。石油方面，目前美国、沙特、俄罗斯都是出口大国，各自又面临国内的政治压力，因此油价大跌是相互博弈的结果。当前资本市场的特点是聪明资金多，博弈属性强，学习能力强，因此加剧了市场波动。但从经济基本面本身来说，对油价不宜过度悲观，应在波动中寻找机会。

油价短期冲击新能源汽车产业链，但不可持续

从昨天美股表现来看，油价对新能源汽车产业链形成了重创。我们认为油价下跌对国内新能源汽车销售影响有限，因为国内成品油地板价机制使得后续即使油价低于40美金，用电成本仍明显低于用油成本，但如果油价持续低于30美元，那么对国外新能源汽车销售会形成一定冲击。考虑到目前主要产油国维持财政盈亏平衡需要的油价在60美元/桶以上，因此我们判断油价很难持续性低于30美金，因此综合判断油价下跌对行业的影响偏短期，并不具备持续性。中长期看，决定新能源汽车需求的核心矛盾仍是产品性价比，随着特斯拉Model3/Y、BBA为首的海外车企新车型密集推出，电池价格下降带来电动车性价比不断提升，我们认为新能源汽车渗透率提升的大趋势并不会因为油价短期波动改变，短期由于油价下跌导致的板块调整是布局机会。对新能源来说，全球越来越多的地区光伏和风电已经达到平价，后续随着技术进步光伏和风电的度电成本依然存在下降空间，因此油价下跌对产业链影响有限，短期调整将是很好的布局机会。

科技巨头具备基本面支撑，调整宜布局

美股调整了很多，首当其冲的是几个科技巨头公司。简单复盘，可以看到这几个科技巨头公司过去几年的估值还是比较稳定的。除了亚马逊不是按照PE来估值以外，Facebook和微软的估值稍微高一点，在静态PE25倍到30倍之间波动；苹果是最低的，在20~25倍波动；Google在25倍上下一个比较窄的区间波动。这一轮的跌幅与前期阶段的最高价相比，回撤在20~25%之间。基本面来看，这几家公司合计的营收的增长速度，过去三年平均是17%，过去四年是15%，今年预计是14%-15%的水平。之所以选择这几个时间段，因为选择其他时间段的增速更高。我们认为，长时间维持15%~20%之间的收入增速，对20~30倍的PE还是比较有支撑的，谈不上高估。利率降低后，这些公司现金依然充足，依然有足够理由继续回购。对于国内的互联网巨头，国内投资人给了增长上的折价，而不是溢价。其实，就收入增速而言，国内互联网龙头超过国际五大巨头。国际投资者又给了这些公司股价汇率等系统性风险的折价。疫情当前，看基本面，这类公司的产品是确定性受益的，投资机会值得

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